Boutaina Deixonne, Head of Euro IG and HY Credit at AXA IM, commente l’évolution du marché du crédit Euro en novembre et les perspectives pour les mois à venir.

Malgré un primaire abondant, le marché du crédit Euro a été résilient en novembre avec un resserrement de l'indice Euro BofA Merrill Lynch de 7 points de base atteignant un niveau de 90 points de base, soutenu par la rhétorique d'un atterrissage macro-économique en douceur, le message accommodant de la Fed et le ralentissement des chiffres de l'inflation. En termes de spreads, la volatilité a fortement diminué le mois dernier, principalement dans l’univers du crédit à haut rendement (High Yield - HY) comparativement au crédit Investment Grade¹  (IG), mais également pour la dette subordonnée par rapport à la dette senior. En effet, la dette subordonnée a surperformé tant chez les financières (-0.16 % en moyenne) que chez les hybrides (-0.10%). Les cycliques se sont aussi bien comportées notamment les médias (-0.14%), l’immobilier (-0.10%) et l'automobile (-0.04%). L'immobilier a généré un rendement satisfaisant ce mois-ci malgré des nouvelles négatives autour d'Heimstaden Bostad (+1.30%), une société immobilière suédoise, après que l'enquête pour corruption chez l'actionnaire Alecta ait fait les gros titres ainsi que pour CPI (+0.95%) affecté par un rapport de Muddy Water mettant en évidence des problèmes en matière de comptabilité/valorisation et de gouvernance. Les obligations CPI et Heimstaden Bostad ont chuté de 4 points de base en moyenne. L'indice Euro High-Yield a également enregistré de solides performances avec un resserrement de 40 points de base pour attendre un niveau de 340 points de base. Les secteurs de la consommation, de l'automobile et de la vente au détail ont été les principaux sur-performeurs. L'immobilier a, par contre, continué de peser avec notamment le défaut du groupe autrichien Signa.

La baisse des taux combinée au resserrement des spreads ont permis à l'indice ICE BofA EUR Corporate d'enregistrer, en novembre, sa meilleure performance depuis le début d’année avec un rendement total de +2,3 %. L'indice High-Yield s'est également bien comporté à +2,9 %, affichant son deuxième meilleur mois après janvier 2023.

Une inflation plus faible, combinée à un ralentissement du marché de l'emploi et à une décélération des chiffres de la croissance ont prolongé le rallye de duration amorcé fin octobre en Europe, renforçant l'idée selon laquelle le cycle de hausse de taux des banques centrales est terminé. Des signaux macroéconomiques de faiblesse ont conforté le consensus selon lequel des réductions de taux pourraient intervenir plus tôt qu’initialement attendu. Les marchés prévoient désormais que des réductions de taux seront à l'ordre du jour pour le premier semestre de l'année prochaine. Reste à savoir si les banques centrales seront disposées à réduire leurs taux aussi rapidement même si la croissance se maintient. Nous maintenons notre opinion selon laquelle les banques centrales ont un appétit plutôt faible pour un assouplissement rapide, car la lutte contre l'inflation devrait rester leur priorité. Dans ce contexte, le Bund allemand et les obligations à 10 ans du Trésor américain ont baissé de près de 40 points de base et de 60 points de base, à 2,45 % et 4,35 % respectivement.

Après un mois d'octobre décevant, le marché primaire a été plus dynamique ce mois-ci avec plus de 63 Md€ de nouvelles émissions, dont trois opérations émanant d'émetteurs du secteur immobilier (Gecina, Covivio et IHG). Conformément aux tendances observées ces derniers mois, les non-financières ont dominé le marché primaire avec près de 63 % des nouvelles émissions, les carnets d’ordres ont été sursouscrits plus de 3,4 fois, notamment pour les obligations à béta élevé comme l'APA hybride et Vestas. Du côté des financières, les carnets d’ordres ont été sursouscrits environ 2,7 fois. Les primes des nouvelles émissions se sont réduites sur le mois (13 points de base en moyenne) compte tenu d'un fort appétit des investisseurs notamment pour les non-financières.

Les émissions High-Yield ont totalisé environ 5 Mds€ ce mois-ci avec notamment Lottomatica, Paprec et Styro. Compte tenu de l'appétit pour le risque ce mois-ci, des AT1 ont également été émises sur les marchés euro et dollar de la part de différentes banques. Les carnets d’ordres ont été sursouscrits et les obligations se sont bien comportées à la clôture.

Du côté de la demande, les flux ont été positifs tant sur le HY que sur l’IG. Au sein de ce dernier, les flux se sont concentrés sur les maturités intermédiaires et longues. Nous prévoyons que des flux de capitaux entrants soutiendront la classe d’actifs en 2024.

À l’approche de 2024, une décélération de la croissance et de l’inflation occupe le devant de la scène, dressant le tableau d’un environnement économique anémique. L’anticipation d’une coupe des taux d’intérêt ajoute de la complexité car le cheminement vers cette baisse dépend des perspectives d’inflation et de croissance. Nous n’excluons donc pas à nouveau une volatilité sur les marchés du crédit au cours du premier semestre 2024. Cela dit, même si les spreads peuvent s’élargir en raison du risque de récession, les baisses de taux apporteront un soutien à la classe d’actifs du crédit, les fondamentaux et les paramètres techniques étant également favorables.